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L'investisseur intelligent: Une référence en matière d'investissement (Livres investissement) (French Edition)

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Année:
2003
Editeur::
VALOR
Langue:
french
Pages:
629
ISBN 13:
9780061745171
Fichier:
PDF, 3,42 MB
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24 August 2021 (12:12) 

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1

The Little Big Book of White Spells

Year:
2017
Language:
english
File:
EPUB, 3.79 MB
5.0 / 0
2

Reign Over Women

Year:
2016
Language:
english
File:
PDF, 596 KB
0 / 0
L'investisseur intelligent
Un livre de conseils pratiques
Édition révisée
Benjamin Graham
Mis à jour avec un nouveau commentaire par Jason Zweig

À EMG
Grâce à des chances diverses, à travers tous
vicissitudes, nous faisons notre chemin….
Énéide
Contenu

Épigraphe
Préface à la quatrième édition, par Warren E. Buffett
Une note sur Benjamin Graham, par Jason Zweig
Introduction: ce que ce livre attend d'accomplir
Commentaire sur l'introduction
1. Investissement versus spéculation: des résultats attendus par
l'investisseur intelligent
Commentaire sur le chapitre 1
2. L'investisseur et l'inflation
Commentaire sur le chapitre 2

3. Un siècle d'histoire boursière: le niveau des cours des actions au début de
1972
Commentaire sur le chapitre 3
4. Politique générale du portefeuille: l'investisseur défensif
Commentaire sur le chapitre 4
5. L'investisseur défensif et les actions ordinaires
Commentaire sur le chapitre 5
6. Politique de portefeuille pour l'investisseur entreprenant: approche
négative
Commentaire sur le chapitre 6
7. Politique de portefeuille pour l'investisseur entreprenant: le côté positif
Commentaire sur le chapitre 7
8. L'investisseur et les fluctuations du marché
Commentaire sur le chapitre 8
9. Investir dans des fonds d'investissement
Commentaire sur le chapitre 9
10. L'investisseur et ses conseillers
Commentaire sur le chapitre 10
11. Analyse de sécurité pour l'investisseur profane: approche générale
Commentaire sur le chapitre 11
12. Éléments à considérer au sujet du bénéfice par action
Commentaire sur le chapitre 12
13. Une comparaison de quatre sociétés cotées
Commentaire sur le chapitre 13
14. Sélection de titres pour l'investisseur défensif

Commentaire sur le chapitre 14
15. Sélection de titres pour l'investisseur entreprenant
Commentaire sur le chapitre 15
16. Émissions convertibles et bons de souscription
Commentaire sur le chapitre 16
17. Quatre histoires de cas extrêmement instructives
Commentaire sur le chapitre 17
18. Une comparaison de huit paires d'entreprises
Commentaire sur le ch; apitre 18
19. Actionnaires et gestions: politique de dividende
Commentaire sur le chapitre 19
20. La «marge de sécurité» comme concept central d'investissement
Commentaire sur le chapitre 20
Postscript
Commentaire sur Postscript

Annexes
1. Les superinvestisseurs de Graham-et-Doddsville
2. Règles importantes concernant l'imposition des revenus de
placements et des opérations sur titres (en 1972)
3. Les bases de la fiscalité des investissements (mis à jour en 2003)
4. La nouvelle spéculation sur les actions ordinaires
5. Une histoire de cas: Aetna Maintenance Co.

6. Comptabilité fiscale pour l'acquisition par NVF des actions de
Sharon Steel
7. Les entreprises technologiques comme investissements
Notes de fin
Remerciements de Jason Zweig
Indice
à propos des auteurs
Crédits
droits d'auteur
À propos de l'éditeur

Le texte reproduit ici est la quatrième édition révisée, mise à jour par
Graham en 1971-1972 et initialement publiée en 1973. Les notes de
chapitre numérotées sont originales à Graham - le texte en gras dans
ces notes est de Jason Zweig.

Les nouvelles notes de Jason Zweig dans les chapitres de Graham sont
désignées par un astérisque ou une croix.
Préface à la quatrième édition,
par Warren E. Buffett

J'ai lu la première édition de ce livre au début des années 1950, quand
j'avais dix-neuf ans. Je pensais alors que c'était de loin le meilleur livre sur
l'investissement jamais écrit. Je pense toujours que c'est le cas.
Investir avec succès au cours d'une vie ne nécessite pas un QI
stratosphérique, des informations commerciales inhabituelles ou des
informations privilégiées. Ce qu'il faut, c'est un cadre intellectuel solide
pour prendre des décisions et la capacité d'empêcher les émotions de

corroder ce cadre. Ce livre prescrit précisément et clairement le cadre
approprié. Vous devez fournir la discipline émotionnelle.
Si vous suivez les principes comportementaux et commerciaux que
préconise Graham - et si vous accordez une attention particulière aux
précieux conseils des chapitres 8 et 20 - vous n'obtiendrez pas un mauvais
résultat de vos investissements. (Cela représente plus une réalisation que
vous ne le pensez.) La réalisation de résultats exceptionnels dépendra de
l'effort et de l'intellect que vous appliquerez à vos investissements, ainsi
que de l'amplitude de la folie boursière qui prévaut pendant votre carrière
d'investissement. Plus le comportement du marché est idiot, plus les
opportunités pour l'investisseur professionnel sont grandes. Suivez Graham
et vous profiterez de la folie plutôt que d'y participer.
Pour moi, Ben Graham était bien plus qu'un auteur ou un
enseignant. Plus que tout autre homme sauf mon père, il a influencé ma
vie. Peu de temps après la mort de Ben en 1976, j'ai écrit le bref souvenir
suivant à son sujet dans le Financial Analysts Journal. En lisant le livre, je
crois que vous percevrez certaines des qualités que j'ai mentionnées dans
cet hommage.
Benjamin Graham
1894–1976
Il y a plusieurs années, Ben Graham, alors âgé de près de quatre-vingts
ans, a exprimé à un ami la pensée qu'il espérait chaque jour faire «quelque
chose de stupide, de créatif et de généreux».
L'inclusion de ce premier objectif fantaisiste reflète son talent pour
l'emballage des idées sous une forme qui évite toute connotation de
sermonisation ou d'importance personnelle. Bien que ses idées soient
puissantes, leur livraison était d'une douceur sans faille.
Les lecteurs de ce magazine n'ont pas besoin d'élaborer ses réalisations
telles que mesurées par le niveau de créativité. Il est rare que le fondateur
d'une discipline ne trouve pas son travail éclipsé assez rapidement par les
successeurs. Mais plus de quarante ans après la publication du livre qui a
apporté la structure et la logique à une activité désordonnée et confuse, il
est difficile de penser à des candidats possibles pour même le poste de
finaliste dans le domaine de l'analyse de la sécurité. Dans un domaine où
beaucoup semble insensé quelques semaines ou mois après sa publication,
les principes de Ben sont restés solides - leur valeur a souvent été
améliorée et mieux comprise à la suite des tempêtes financières qui ont

démoli des structures intellectuelles plus fragiles. Son conseil de solidité a
apporté des récompenses sans faille à ses disciples - même à ceux qui
avaient des capacités naturelles inférieures aux pratiquants plus doués qui
ont trébuché tout en suivant des conseils d'éclat ou de mode.
Un aspect remarquable de la domination de Ben dans son domaine
professionnel est qu'il l'a atteint sans cette étroitesse de l'activité mentale
qui concentre tous les efforts sur une seule fin. C'était plutôt le sous-produit
accessoire d'un intellect dont l'ampleur dépassait presque la
définition. Certes, je n'ai jamais rencontré personne avec un esprit de même
ampleur. Un rappel presque total, une fascination sans fin pour les
nouvelles connaissances et une capacité à les refondre sous une forme
applicable à des problèmes apparemment sans rapport ont fait de
l'exposition à sa pensée dans n'importe quel domaine un délice.
Mais son troisième impératif - la générosité - est celui où il a réussi audelà de tous les autres. Je connaissais Ben comme mon professeur, mon
employeur et mon ami. Dans chaque relation - tout comme avec tous ses
étudiants, employés et amis - il y avait une générosité d'idées, de temps et
d'esprit absolument illimitée et sans notes. Si la clarté de la pensée était
nécessaire, il n'y avait pas de meilleur endroit où aller. Et si des
encouragements ou des conseils étaient nécessaires, Ben était là.
Walter Lippmann a parlé d'hommes qui plantent des arbres sous
lesquels d'autres hommes seront assis. Ben Graham était un tel homme.

Réimprimé du Financial Analysts Journal, novembre / décembre 1976.
Une note sur Benjamin Graham par Jason Zweig

Ou était Benjamin Graham, et pourquoi devriez- vous écouter?
Graham n'était pas seulement l'un des meilleurs investisseurs qui ait
jamais vécu; il était également le plus grand penseur d'investissement
pratique de tous les temps. Avant Graham, les gestionnaires de fonds se
comportaient un peu comme une guilde médiévale, guidés en grande partie
par la superstition, les conjectures et les rituels mystérieux. L' analyse de la
sécurité de Graham est le manuel qui a transformé ce cercle moisi en une
profession moderne.1

Et l’investisseur intelligent est le premier livre à décrire, pour les
investisseurs individuels, le cadre émotionnel et les outils analytiques qui
sont essentiels à la réussite financière. Il reste le meilleur livre sur
l'investissement jamais écrit pour le grand public. L’investisseur
intelligent a été le premier livre que j'ai lu lorsque j'ai
rejoint Forbes Magazine en tant que journaliste club en 1987, et j'ai été
frappé par la certitude de Graham que, tôt ou tard, tous les marchés
haussiers devaient se terminer mal. En octobre de cette année, les actions
américaines ont subi leur pire crash d'une journée de l'histoire, et j'étais
accro. (Aujourd'hui, après le marché haussier sauvage de la fin des années
1990 et le marché baissier brutal qui a commencé au début de
2000, l’investisseur intelligent lit plus prophétiquement que jamais.)
Graham est venu par ses idées à la dure: en ressentant directement
l'angoisse de la perte financière et en étudiant pendant des décennies
l'histoire et la psychologie des marchés. Il est né Benjamin Grossbaum le 9
mai 1894 à Londres; son père était marchand de plats et de figurines en
porcelaine.2 La famille a déménagé à New York lorsque Ben avait un an. Au
début, ils vivaient la belle vie - avec une femme de chambre, un cuisinier et
une gouvernante française - sur la cinquième avenue supérieure. Mais le
père de Ben est décédé en 1903, le commerce de la porcelaine a faibli et la
famille a sombré dans la pauvreté. La mère de Ben a transformé leur
maison en pension de famille; puis, empruntant de l'argent pour échanger
des actions «sur marge», elle a été anéantie lors du krach de 1907. Pour le
reste de sa vie, Ben se souviendrait de l'humiliation d'avoir encaissé un
chèque pour sa mère et d'entendre le caissier demander: Dorothy
Grossbaum est-elle bonne pour cinq dollars? »
Heureusement, Graham a remporté une bourse à Columbia, où son éclat
a éclaté en pleine floraison. Il est diplômé en 1914, deuxième de sa
classe. Avant la fin du dernier semestre de Graham, trois départements anglais, philosophie et mathématiques - lui ont demandé de rejoindre la
faculté. Il avait tous 20 ans.
Au lieu du milieu universitaire, Graham a décidé de donner un coup de
feu à Wall Street. Il a commencé comme commis dans une société de
négociation d'obligations, est rapidement devenu analyste, puis associé, et a
rapidement dirigé son propre partenariat d'investissement.
Le boom et l'effondrement d'Internet n'auraient pas surpris Graham. En
avril 1919, il a obtenu un rendement de 250% le premier jour de
négociation pour Savold Tire, une nouvelle offre dans le secteur automobile

en plein essor; en octobre, l'entreprise avait été exposée comme une fraude
et le stock était sans valeur.
Graham est devenu un maître dans la recherche de stocks dans les
détails microscopiques, presque moléculaires. En 1925, en parcourant les
rapports obscurs déposés par les oléoducs auprès de la US Interstate
Commerce Commission, il apprit que Northern Pipe Line Co., qui se négocie
alors à 65 dollars par action, détenait au moins 80 dollars par action en
obligations de haute qualité. (Il a acheté les actions, harcelé ses dirigeants
pour augmenter le dividende et est reparti avec 110 $ par action trois ans
plus tard.)
Malgré une perte accablante de près de 70% pendant le Grand Crash de
1929–1932, Graham a survécu et a prospéré dans ses séquelles, récoltant
des aubaines de l'épave du marché haussier. Il n'y a aucun record exact des
premiers rendements de Graham, mais de 1936 jusqu'à sa retraite en 1956,
son Graham-Newman Corp. a gagné au moins 14,7% par an, contre 12,2%
pour le marché boursier dans son ensemble, l'un des meilleurs à long terme
des antécédents sur l'histoire de Wall Street.3
Comment Graham l'a-t-il fait? Alliant ses pouvoirs intellectuels
extraordinaires à un profond bon sens et à une vaste expérience, Graham a
développé ses principes fondamentaux, qui sont au moins aussi valables
aujourd'hui qu'ils l'étaient de son vivant:
Un stock n'est pas seulement un symbole boursier ou un blip
électronique; il s'agit d'une participation dans une entreprise réelle,
avec une valeur sous-jacente qui ne dépend pas de son cours de
bourse.


Le marché est un pendule qui oscille à jamais entre l'optimisme
insoutenable (qui rend les actions trop chères) et le pessimisme
injustifié (qui les rend trop bon marché). L'investisseur intelligent
est un réaliste qui vend aux optimistes et achète aux pessimistes.


La valeur future de chaque investissement est fonction de son
prix actuel. Plus le prix que vous payez est élevé, plus votre
rendement sera faible.


Quelle que soit votre prudence, le seul risque qu'aucun
investisseur ne puisse éliminer est celui de se tromper. Ce n'est
qu'en insistant sur ce que Graham appelle la «marge de sécurité» jamais surpayer, peu importe à quel point un investissement
semble excitant - que vous pouvez minimiser vos risques d'erreur.


Le secret de votre réussite financière est en vous. Si vous
devenez un penseur critique qui ne prend aucun «fait» de Wall
Street sur la foi, et que vous investissez avec une confiance patiente,
vous pouvez profiter régulièrement des pires marchés baissiers. En
développant votre discipline et votre courage, vous pouvez refuser
de laisser les sautes d'humeur des autres gouverner votre destinée
financière. En fin de compte, le comportement de vos
investissements est beaucoup moins important que votre
comportement.


Le but de cette édition révisée de l’investisseur intelligent est
d'appliquer les idées de Graham aux marchés financiers d'aujourd'hui tout
en laissant son texte entièrement intact (à l'exception des notes de bas de
page pour clarification).4 Après chacun des chapitres de Graham, vous
trouverez un nouveau commentaire. Dans ces guides de lecture, j'ai ajouté
des exemples récents qui devraient vous montrer à quel point les principes
de Graham restent pertinents et libérateurs.
Je vous envie de l'excitation et de l'illumination de lire le chef-d'œuvre
de Graham pour la première fois - ou même la troisième ou la quatrième
fois. Comme tous les classiques, il modifie notre façon de voir le monde et se
renouvelle en nous éduquant. Et plus vous le lisez, mieux c'est. Avec
Graham comme guide, vous êtes assuré de devenir un investisseur
beaucoup plus intelligent.

Introduction:
ce que ce livre attend d'accomplir

Le présent ouvrage a pour objet de fournir, sous une forme adaptée aux
profanes, des orientations pour l'adoption et l'exécution d'une politique
d'investissement. Comparativement peu sera dit ici sur la technique
d'analyse des titres; une attention particulière sera accordée aux principes
d'investissement et aux attitudes des investisseurs. Nous fournirons
cependant un certain nombre de comparaisons condensées de titres
spécifiques - principalement par paires apparaissant côte à côte dans la liste
de la Bourse de New York - afin de ramener à la maison de manière

concrète les éléments importants impliqués dans les choix spécifiques
d'actions ordinaires.
Mais une grande partie de notre espace sera consacrée aux modèles
historiques des marchés financiers, qui remontent dans certains cas sur
plusieurs décennies. Pour investir intelligemment dans des valeurs
mobilières, il faut avoir une connaissance suffisante de la manière dont les
différents types d'obligations et d'actions se sont réellement comportés
dans des conditions variables - dont certaines, au moins, on est susceptible
de se rencontrer à nouveau selon sa propre expérience. Aucune déclaration
n'est plus vraie et mieux applicable à Wall Street que le célèbre
avertissement de Santayana: «Ceux qui ne se souviennent pas du passé sont
condamnés à le répéter.»
Notre texte s'adresse aux investisseurs par opposition aux spéculateurs,
et notre première tâche sera de clarifier et de souligner cette distinction
désormais presque oubliée. On peut dire d'emblée que ce n'est pas un livre
«comment faire un million». Il n'y a pas de chemin sûr et facile vers la
richesse à Wall Street ou ailleurs. Il est peut-être bon de rappeler ce que
nous venons de dire par un peu d'histoire financière - d'autant plus qu'il y a
plus d'une morale à en tirer. Au cours de l'année culminante de 1929, John J.
Raskob, figure la plus importante à l'échelle nationale et à Wall Street, a
vanté les bienfaits du capitalisme dans un article du Ladies 'Home
Journal, intitulé «Tout le monde devait être riche».* Sa thèse était que des
économies de seulement 15 $ par mois investies dans de bonnes actions
ordinaires - avec des dividendes réinvestis - produiraient une succession de
80 000 $ en vingt ans contre des contributions totales de seulement 3 600
$. Si le magnat de General Motors avait raison, c'était en effet un simple
chemin vers la richesse. A quel point était-il juste? Notre calcul
approximatif - basé sur un investissement supposé dans les 30 actions
composant le Dow Jones Industrial Average (DJIA) - indique que si la
prescription de Raskob avait été suivie entre 1929 et 1948, les avoirs de
l'investisseur au début de 1949 auraient valu environ 8 500 $. . C'est loin de
la promesse du grand homme de 80 000 $, et cela montre combien peu de
confiance peut être accordée à de telles prévisions et assurances
optimistes. Mais, en passant, il faut remarquer que le rendement réellement
réalisé par l'opération de 20 ans aurait été meilleur que 8% composé
annuellement - et cela malgré le fait que l'investisseur aurait commencé ses
achats avec le DJIA à 300 et se soit terminé avec une évaluation basée sur le
niveau de clôture de 1948 de 177. Ce record peut être considéré comme un
argument persuasif pour le principe des achats mensuels réguliers de

solides actions ordinaires par le biais d'épaisses et minces - un programme
connu sous le nom de «moyenne des coûts en dollars».
Puisque notre livre n'est pas destiné aux spéculateurs, il n'est pas
destiné à ceux qui font du commerce sur le marché. La plupart de ces
personnes sont guidées par des graphiques ou d'autres moyens largement
mécaniques de déterminer les bons moments pour acheter et vendre. Le
seul principe qui s'applique à presque toutes ces soi-disant «approches
techniques» est qu'il faut acheter parce qu'une action ou le marché a
augmenté et que l'on doit vendre parce qu'il a baissé. C'est exactement le
contraire du bon sens des affaires partout ailleurs, et il est très peu
probable qu'il puisse conduire à un succès durable à Wall Street. Dans notre
propre expérience et observation boursière, s'étendant sur plus de 50 ans,
nous n'avons pas connu une seule personne qui ait régulièrement ou
durablement fait de l'argent en «suivant ainsi le marché». Nous n'hésitons
pas à déclarer que cette approche est aussi fallacieuse que c'est
populaire. Nous illustrerons ce que nous venons de dire - mais cela ne doit
évidemment pas être pris comme preuve - par une brève discussion
ultérieure de la fameuse théorie de Dow pour la négociation en bourse.*
Depuis sa première publication en 1949, des révisions de The Intelligent
Investor sont apparues à intervalles d'environ cinq ans. Lors de la mise à
jour de la version actuelle, nous devrons faire face à un certain nombre de
nouveaux développements depuis la rédaction de l'édition de 1965. Ceux-ci
inclus:
1. Une progression sans précédent du taux d'intérêt sur les
obligations de haute qualité.
2. Une baisse d'environ 35% du niveau des prix des principales
actions ordinaires, qui a pris fin en mai 1970. Il s'agit de la plus
forte baisse en pourcentage en 30 ans. (D'innombrables problèmes
de qualité inférieure avaient un retrait beaucoup plus important.)
3. Une inflation persistante des prix de gros et des prix à la
consommation, qui a pris de l'ampleur malgré le déclin de l'activité
générale en 1970.
4. Le développement rapide des sociétés de «conglomérat», des
opérations de franchise et d'autres nouveautés relatives dans les
affaires et la finance. (Il s'agit notamment d'un certain nombre
d'appareils délicats tels que le "papier à lettres",1 prolifération de
bons de souscription d'actions, noms trompeurs, recours à des
banques étrangères, etc.)†

5. Faillite de notre plus grand chemin de fer, endettement excessif
à court et à long terme de nombreuses sociétés autrefois fortement
ancrées, et même un problème inquiétant de solvabilité des
maisons de Wall Street.*
6. L'avènement de la vogue «performance» dans la gestion des
fonds d'investissement, y compris certains fonds fiduciaires
bancaires, avec des résultats inquiétants.
Ces phénomènes auront notre attention, et certains nécessiteront des
changements dans les conclusions et l'accent de notre édition
précédente. Les principes sous-jacents d'un investissement sain ne
devraient pas changer d'une décennie à l'autre, mais l'application de ces
principes doit être adaptée aux changements importants des mécanismes
financiers et du climat.
La dernière affirmation a été mise à l'épreuve lors de la rédaction de la
présente édition, dont la première version a été achevée en janvier 1971. A
cette époque, le DJIA se remettait fortement de son plus bas de 1970 de 632
et avançait vers un sommet de 1971 de 951, avec l'optimisme général qui
l'accompagne. Alors que le dernier projet était terminé, en novembre 1971,
le marché était en proie à une nouvelle baisse, le ramenant à 797 avec un
malaise général renouvelé quant à son avenir. Nous n'avons pas laissé ces
fluctuations affecter notre attitude générale à l'égard d'une politique
d'investissement saine, qui reste sensiblement inchangée depuis la
première édition de ce livre en 1949.
L'ampleur de la contraction du marché en 1969-1970 aurait dû dissiper
une illusion qui avait gagné du terrain au cours des deux dernières
décennies. En effet, les principales actions ordinaires pouvaient être
achetées à tout moment et à tout prix, avec l'assurance non seulement du
profit final, mais également que toute perte intermédiaire serait bientôt
récupérée par une nouvelle progression du marché à de nouveaux niveaux
élevés. C'était trop beau pour être vrai. Enfin, le marché boursier est
«revenu à la normale», en ce sens que les spéculateurs et les investisseurs
doivent à nouveau être prêts à subir des baisses importantes et peut-être
prolongées ainsi que des augmentations de la valeur de leurs avoirs.
Dans le domaine de nombreuses actions ordinaires secondaires et de
troisième ligne, en particulier les entreprises récemment introduites en
bourse, les ravages provoqués par la dernière rupture du marché ont été
catastrophiques. Ce n'était pas nouveau en soi - c'était arrivé à un degré
similaire en 1961-1962 - mais il y avait maintenant un élément nouveau
dans le fait que certains des fonds d'investissement avaient des

engagements importants dans des questions hautement spéculatives et
évidemment surévaluées de ce type. Évidemment, ce n'est pas seulement le
tyro qui doit être averti que même si l'enthousiasme peut être nécessaire
pour de grandes réalisations ailleurs, à Wall Street, il mène presque
invariablement au désastre.
La principale question à laquelle nous devrons faire face découle de
l'énorme hausse du taux d'intérêt sur les obligations de première
qualité. Depuis la fin de 1967, l'investisseur a pu obtenir plus de deux fois
plus de revenus de ces obligations que les dividendes sur des actions
ordinaires représentatives. Au début de 1972, le rendement était de 7,19%
pour les obligations de première qualité contre seulement 2,76% pour les
actions industrielles. (Cela se compare à 4,40% et 2,92% respectivement à
la fin de 1964.) Il est difficile de réaliser que lorsque nous avons écrit ce
livre pour la première fois en 1949, les chiffres étaient presque exactement
à l'opposé: les obligations n'ont rapporté que 2,66% et les actions ont
rapporté 6,82. %.2 Dans les éditions précédentes, nous avons toujours
insisté pour qu'au moins 25% du portefeuille de l'investisseur conservateur
soit détenu en actions ordinaires, et nous avons favorisé en général une
répartition 50-50 entre les deux médias. Nous devons maintenant nous
demander si le grand avantage actuel des rendements obligataires par
rapport aux rendements boursiers justifierait une politique entièrement
obligataire jusqu'à ce qu'une relation plus sensée revienne, comme nous
l'espérons. Naturellement, la question de la poursuite de l'inflation sera
d'une grande importance pour prendre notre décision ici. Un chapitre sera
consacré à cette discussion.*
Dans le passé, nous avons fait une distinction fondamentale entre deux
types d'investisseurs à qui ce livre était destiné - les «défensifs» et les
«entreprenants». L'investisseur défensif (ou passif) mettra principalement
l'accent sur la prévention des erreurs graves ou pertes. Son deuxième
objectif sera l'absence d'efforts, de contrariétés et la nécessité de prendre
des décisions fréquentes. Le trait déterminant de l'investisseur
entreprenant (ou actif ou agressif) est sa volonté de consacrer du temps et
de l'attention à la sélection de titres à la fois sains et plus attractifs que la
moyenne. Pendant de nombreuses décennies, un investisseur entreprenant
de ce type pourrait s'attendre à une récompense valable pour ses
compétences et ses efforts supplémentaires, sous la forme d'un meilleur
rendement moyen que celui réalisé par l'investisseur passif. Nous avons des
doutes quant à la promesse d'une récompense supplémentaire réellement
substantielle à l'investisseur actif dans les conditions actuelles. Mais l'année
prochaine ou les années suivantes pourraient bien être différentes. En
conséquence, nous continuerons de prêter attention aux possibilités

d'investissement entreprenant, telles qu'elles existaient dans les périodes
antérieures et pourraient revenir.
L'opinion répandue depuis longtemps est que l'art d'un investissement
réussi réside d'abord dans le choix des industries les plus susceptibles de
croître à l'avenir, puis dans l'identification des entreprises les plus
prometteuses dans ces industries. Par exemple, les investisseurs
intelligents - ou leurs conseillers intelligents - auraient depuis longtemps
reconnu les grandes possibilités de croissance de l'industrie informatique
dans son ensemble et de International Business Machines en particulier. Et
de même pour un certain nombre d'autres secteurs et sociétés en
croissance. Mais ce n'est pas aussi facile qu'il y paraît toujours
rétrospectivement. Pour ramener ce point à la maison dès le départ,
ajoutons ici un paragraphe que nous avons inclus en premier dans l'édition
1949 de ce livre.
Un tel investisseur peut par exemple être un acheteur de titres de transport
aérien car il pense que leur avenir est encore plus brillant que la tendance
que le marché reflète déjà. Pour cette classe d'investisseurs, la valeur de
notre livre résidera davantage dans ses mises en garde contre les pièges qui
se cachent dans cette approche d'investissement préférée que dans toute
technique positive qui l'aidera sur son chemin.*
Les pièges se sont révélés particulièrement dangereux dans l'industrie
que nous avons mentionnée. Il était bien sûr facile de prévoir que le volume
du trafic aérien augmenterait de façon spectaculaire au fil des ans. En raison
de ce facteur, leurs actions sont devenues le choix préféré des fonds
d'investissement. Mais malgré l'expansion des revenus - à un rythme encore
plus élevé que dans l'industrie informatique - une combinaison de
problèmes technologiques et de surexpansion des capacités a entraîné des
profits fluctuants et même désastreux. En 1970, malgré un nouveau record
de trafic, les compagnies aériennes ont subi une perte de quelque 200
millions de dollars pour leurs actionnaires. (Ils avaient également subi des
pertes en 1945 et 1961.) Les stocks de ces sociétés ont de nouveau
enregistré une baisse plus importante en 1969-1970 que le marché
général. Le dossier montre que même les experts à temps plein hautement
rémunérés des fonds communs de placement se sont complètement
trompés sur l'avenir à court terme d'une industrie majeure et non
ésotérique.
En revanche, si les fonds d'investissement ont réalisé des
investissements et des gains substantiels dans IBM, la combinaison de son
prix apparemment élevé et de l'impossibilité d'être certain de son taux de

croissance les a empêchés d'avoir plus de, disons, 3% de leurs fonds dans ce
merveilleux interprète. L'effet de cet excellent choix sur leurs résultats
globaux n'a donc pas été déterminant. En outre, bon nombre - sinon la
plupart - de leurs investissements dans des sociétés de l'industrie
informatique autres qu'IBM ne semblent pas avoir été rentables. De ces
deux grands exemples, nous tirons deux mœurs pour nos lecteurs:
1. Les perspectives évidentes de croissance physique d'une
entreprise ne se traduisent pas par des bénéfices évidents pour les
investisseurs.
2. Les experts ne disposent pas de moyens fiables pour
sélectionner et se concentrer sur les entreprises les plus
prometteuses dans les secteurs les plus prometteurs.
L'auteur n'a pas suivi cette approche dans sa carrière financière en tant
que gestionnaire de fonds, et il ne peut offrir ni conseil spécifique ni
encouragement à ceux qui souhaiteraient l'essayer.
Que chercherons-nous donc à accomplir dans ce livre? Notre objectif
principal sera de guider le lecteur contre les domaines d’erreurs
substantielles possibles et de développer des politiques avec lesquelles il
sera à l’aise. Nous parlerons un peu de la psychologie des investisseurs. En
effet, le principal problème de l'investisseur - et même son pire ennemi - est
probablement lui-même. («La faute, cher investisseur, n'est pas dans nos
étoiles - et non dans nos actions - mais en nous-mêmes…».). Cela s'est avéré
plus vrai au cours des dernières décennies, car il est devenu plus nécessaire
pour les investisseurs conservateurs d'acquérir des actions ordinaires et
ainsi s'exposer, bon gré mal gré, à l'effervescence et aux tentations de la
Bourse. Par des arguments, des exemples et des exhortations, nous
espérons aider nos lecteurs à établir les attitudes mentales et émotionnelles
appropriées à l'égard de leurs décisions d'investissement. Nous avons vu
beaucoup plus d'argent gagné et conservé par des «gens ordinaires» qui
étaient tempérament bien adaptés au processus d'investissement que par
ceux qui n'avaient pas cette qualité, même s'ils avaient une connaissance
approfondie de la finance, de la comptabilité et des traditions boursières.
De plus, nous espérons implanter dans le lecteur une tendance à
mesurer ou à quantifier. Pour 99 numéros sur 100, nous pourrions dire
qu'à un certain prix, ils sont assez bon marché pour acheter et à un autre
prix, ils seraient si chers qu'ils devraient être vendus. L'habitude de lier ce
qui est payé à ce qui est offert est une caractéristique inestimable de
l'investissement. Dans un article publié dans un magazine féminin il y a de
nombreuses années, nous avons conseillé aux lecteurs d'acheter leurs

actions en achetant leur épicerie et non en achetant leur parfum. Les pertes
vraiment terribles des dernières années (et à de nombreuses occasions
similaires auparavant) ont été réalisées dans ces problèmes d'actions
ordinaires où l'acheteur a oublié de demander "combien?"
En juin 1970, on pouvait répondre à la question «Combien?» Par le
chiffre magique de 9,40% - le rendement pouvant être obtenu sur les
nouvelles offres d'obligations d'utilité publique de premier ordre. Cela a
maintenant chuté à environ 7,3%, mais même ce retour nous incite à
demander: «Pourquoi donner une autre réponse?» Mais il existe d'autres
réponses possibles, et celles-ci doivent être soigneusement examinées. En
outre, nous répétons que nous et nos lecteurs devons être préparés à
l'avance pour les conditions peut-être très différentes de, disons, 19731977.
Nous présenterons donc en détail un programme positif
d'investissement en actions ordinaires, dont une partie est du ressort des
deux catégories d'investisseurs et une partie est principalement destinée au
groupe entreprenant. Curieusement, nous suggérerons comme l'une de nos
principales exigences ici que nos lecteurs se limitent à des problèmes de
vente non loin de leur valeur d'actif corporel.* La raison de ce conseil
apparemment dépassé est à la fois pratique et psychologique. L'expérience
nous a appris que, bien qu'il existe de nombreuses sociétés à forte
croissance valant plusieurs fois l'actif net, l'acheteur de ces actions sera
trop dépendant des aléas et des fluctuations du marché boursier. En
revanche, l'investisseur en actions, par exemple, de sociétés d'utilité
publique à environ leur valeur liquidative peut toujours se considérer
comme le propriétaire d'un intérêt dans des entreprises saines et en
expansion, acquises à un prix rationnel, indépendamment de ce que le
marché boursier pourrait dire le contraire. Le résultat ultime d'une telle
politique conservatrice fonctionnera probablement mieux que des
aventures passionnantes dans les domaines glamour et dangereux de la
croissance prévue.
L'art de l'investissement a une caractéristique qui n'est généralement
pas appréciée. Un résultat crédible, s'il n'est pas spectaculaire, peut être
obtenu par l'investisseur profane avec un minimum d'efforts et de
capacités; mais pour améliorer cette norme facilement accessible, il faut
beaucoup d'application et plus qu'une trace de sagesse. Si vous essayez
simplement d'apporter un peu de connaissances et d'intelligence
supplémentaires à votre programme d'investissement, au lieu de réaliser
des résultats un peu meilleurs que la normale, vous constaterez peut-être
que vous avez fait pire.

Étant donné que n'importe qui - simplement en achetant et en tenant
une liste représentative - peut égaler la performance des moyennes du
marché, il semblerait relativement simple de «battre les moyennes»; mais
en fait, la proportion de personnes intelligentes qui essaient cela et
échouent est étonnamment élevée. Même la majorité des fonds
d'investissement, avec tout leur personnel expérimenté, n'ont pas aussi
bien performé au fil des ans que le marché en général. Allié à ce qui précède
est le dossier des prévisions boursières publiées des maisons de courtage,
car il existe des preuves solides que leurs prévisions calculées ont été un
peu moins fiables que le simple lancer d'une pièce.
En écrivant ce livre, nous avons essayé de garder à l'esprit cet écueil
fondamental de l'investissement. Les vertus d'une politique de portefeuille
simple ont été soulignées - l'achat d'obligations de qualité supérieure et une
liste diversifiée des principales actions ordinaires - que tout investisseur
peut réaliser avec un peu d'assistance d'experts. L'aventure au-delà de ce
territoire sain et sauf a été présentée comme semée d'embûches, en
particulier dans le domaine du tempérament. Avant de se lancer dans une
telle entreprise, l'investisseur doit se sentir sûr de lui et de ses conseillers,
en particulier pour savoir s'ils ont une idée claire des différences entre
investissement et spéculation et entre prix de marché et valeur sousjacente.
Une approche ferme de l'investissement, fermement fondée sur le
principe de la marge de sécurité, peut rapporter de belles
récompenses. Mais la décision d'essayer ces émoluments plutôt que les
fruits assurés d'un investissement défensif ne doit pas être prise sans
beaucoup d'auto-examen.
Une dernière réflexion rétrospective. Lorsque le jeune auteur entra à
Wall Street en juin 1914, personne n'avait la moindre idée de ce que le
prochain demi-siècle avait en réserve. (La bourse ne soupçonnait même pas
qu'une guerre mondiale allait éclater dans deux mois et fermer la Bourse de
New York.) Maintenant, en 1972, nous nous trouvons le pays le plus riche et
le plus puissant du monde, mais assailli par toutes sortes de problèmes
majeurs et plus appréhendés que confiants pour l'avenir. Pourtant, si nous
limitons notre attention à l'expérience américaine en matière
d'investissement, il y a un certain réconfort à tirer des 57 dernières
années. Malgré toutes leurs vicissitudes et leurs pertes, aussi
bouleversantes qu'imprévues, il est resté vrai que de solides principes
d'investissement ont produit des résultats généralement solides. Nous
devons partir du principe qu’ils continueront de le faire.

Note au lecteur: ce livre ne traite pas de la politique
financière globale des épargnants et des investisseurs; il ne traite que de la
partie de leurs fonds qu'ils sont prêts à placer en titres négociables (ou
remboursables), c'est-à-dire en obligations et en actions. Par conséquent,
nous ne discutons pas de médias importants tels que les dépôts d'épargne
et de temps, les comptes d'association d'épargne et de crédit, l'assurancevie, les rentes et les hypothèques immobilières ou la propriété d'actions. Le
lecteur doit garder à l'esprit que lorsqu'il trouve le mot «maintenant» ou
l'équivalent dans le texte, il se réfère à la fin de 1971 ou au début de 1972.

Commentaire sur l'introduction

Si vous avez construit des châteaux en l'air, votre travail n'a pas besoin
d'être perdu; c'est là qu'ils devraient être. Maintenant, mettez les
fondations sous eux.
—Henry David Thoreau, Walden
Graham annonce dès le départ que ce livre ne vous dira pas comment battre
le marché. Aucun livre véridique ne le peut.
Au lieu de cela, ce livre vous apprendra trois leçons puissantes:
comment minimiser les chances de subir des pertes
irréversibles;


comment vous pouvez maximiser les chances de réaliser des
gains durables;


comment vous pouvez contrôler le comportement
d'autodestruction qui empêche la plupart des investisseurs
d'atteindre leur plein potentiel.


Dans les années de boom de la fin des années 1990, lorsque les actions
technologiques semblaient doubler de valeur chaque jour, l'idée que vous
pourriez perdre presque tout votre argent semblait absurde. Mais, à la fin
de 2002, de nombreuses actions de dot-com et de télécommunications

avaient perdu 95% de leur valeur ou plus. Une fois que vous avez perdu
95% de votre argent, vous devez gagner 1 900% juste pour revenir à votre
point de départ. 1 Prendre un risque insensé peut vous mettre si
profondément dans le trou qu'il est pratiquement impossible d'en
sortir. C'est pourquoi Graham souligne constamment l'importance d'éviter
les pertes - pas seulement dans les chapitres 6, 14 et 20, mais dans les fils
d'avertissement qu'il a tissé tout au long de son texte.
Mais peu importe la façon dont vous êtes prudent, le prix de vos
investissements va baisser de temps en temps. Bien que personne ne puisse
éliminer ce risque, Graham vous montrera comment le gérer et comment
maîtriser vos peurs.
Êtes-vous un investisseur intelligent?
Répondons maintenant à une question d'une importance vitale. Que veut
dire exactement Graham par un investisseur «intelligent»? Dans la
première édition de ce livre, Graham définit le terme — et il précise que ce
type d'intelligence n'a rien à voir avec les scores IQ ou SAT. Cela signifie
simplement être patient, discipliné et désireux d'apprendre; vous devez
également être en mesure d'exploiter vos émotions et de penser par vousmême. Ce type d'intelligence, explique Graham, «est plus un trait du
caractère que du cerveau».2
Il existe des preuves qu'un QI élevé et des études supérieures ne
suffisent pas à rendre un investisseur intelligent. En 1998, Long-Term
Capital Management LP, un fonds spéculatif géré par un bataillon de
mathématiciens, d'informaticiens et de deux économistes lauréats du prix
Nobel, a perdu plus de 2 milliards de dollars en quelques semaines sur un
énorme pari que le marché obligataire revenir à la «normale». Mais le
marché obligataire a continué de devenir de plus en plus anormal - et LTCM
avait emprunté tellement d'argent que son effondrement a presque chaviré
le système financier mondial.3
Et au printemps 1720, Sir Isaac Newton détenait des actions de la South
Sea Company, l'action la plus chaude d'Angleterre. Sentant que le marché
devenait incontrôlable, le grand physicien a murmuré qu'il "pouvait
calculer les mouvements des corps célestes, mais pas la folie du peuple".
Newton a largué ses actions de la mer du Sud, empochant un bénéfice de
100% totalisant 7 000 £ . Mais quelques mois plus tard, emporté par
l'enthousiasme sauvage du marché, Newton est revenu à un prix beaucoup
plus élevé et a perdu 20 000 £ (ou plus de 3 millions de dollars en argent

d'aujourd'hui). Pour le reste de sa vie, il a interdit à quiconque de
prononcer les mots «mer du Sud» en sa présence.4
Sir Isaac Newton était l'une des personnes les plus intelligentes qui ait
jamais vécu, car la plupart d'entre nous définiraient l'intelligence. Mais,
selon Graham, Newton était loin d'être un investisseur intelligent. En
laissant le rugissement de la foule l'emporter sur son propre jugement, le
plus grand scientifique du monde a agi comme un idiot.
Bref, si vous n'avez pas réussi à investir jusqu'à présent, ce n'est pas
parce que vous êtes stupide. C'est parce que, comme Sir Isaac Newton, vous
n'avez pas développé la discipline émotionnelle que requiert un
investissement réussi. Dans le chapitre 8, Graham décrit comment
améliorer votre intelligence en exploitant vos émotions et en refusant de
vous abaisser au niveau d'irrationalité du marché. Là, vous pouvez
maîtriser sa leçon selon laquelle être un investisseur intelligent est plus une
question de «caractère» que de «cerveau».
Une chronique de calamité
Prenons maintenant un moment pour examiner certains des principaux
développements financiers des dernières années:
1. Le pire krach boursier depuis la Grande Dépression, les actions
américaines ayant perdu 50,2% de leur valeur - soit 7,4 billions de
dollars - entre mars 2000 et octobre 2002.
2. Des baisses beaucoup plus profondes des cours des actions des
sociétés les plus en vogue des années 1990, notamment AOL, Cisco,
JDS Uniphase, Lucent et Qualcomm, ainsi que la destruction totale
de centaines de titres Internet.
3. Accusations de fraude financière massive dans certaines des
sociétés les plus importantes et les plus respectées d'Amérique,
notamment Enron, Tyco et Xerox.
4. Les faillites d'entreprises qui brillaient autrefois comme
Conseco, Global Crossing et WorldCom.
5. Allégations selon lesquelles des cabinets comptables auraient
préparé les livres et même détruit des documents pour aider leurs
clients à tromper le public investisseur.

6. Des accusations portées à l'encontre de dirigeants de sociétés
de premier plan ont détourné des centaines de millions de dollars
pour leur profit personnel.
7. Preuve que les analystes de la sécurité de Wall Street ont fait
l'éloge des stocks en public mais ont admis en privé qu'ils étaient
des ordures.
8. Un marché boursier qui, même après sa baisse sanglante,
semble surévalué par des mesures historiques, suggérant à de
nombreux experts que les stocks doivent encore baisser.
9. Une baisse incessante des taux d'intérêt qui n'a laissé aux
investisseurs aucune alternative attrayante aux actions.
10.
Un environnement d'investissement hérissé de la menace
imprévisible du terrorisme mondial et de la guerre au MoyenOrient.
Une grande partie de ces dommages auraient pu être (et ont été!) Évités
par des investisseurs qui ont appris et respecté les principes de
Graham. Comme le dit Graham, «même si l'enthousiasme peut être
nécessaire pour de grandes réalisations ailleurs, à Wall Street, cela mène
presque invariablement au désastre.» En se laissant emporter - sur les
actions Internet, sur les grandes actions de «croissance», sur les actions
dans leur ensemble - de nombreuses personnes ont commis les mêmes
erreurs stupides que Sir Isaac Newton. Ils laissent les jugements des autres
investisseurs déterminer les leurs. Ils ont ignoré l'avertissement de Graham
selon lequel «les pertes vraiment terribles» se produisent toujours après
«l'acheteur a oublié de demander« combien? ». Le plus douloureusement,
en perdant leur maîtrise de soi au moment où il en avait le plus besoin, ces
personnes ont prouvé l'affirmation de Graham. que «le principal problème
de l'investisseur - et même son pire ennemi - est probablement lui-même.»
La chose sûre qui n'était pas
Beaucoup de ces personnes se sont particulièrement laissées emporter par
la technologie et les stocks Internet, croyant au battage médiatique de haute
technologie que cette industrie continuerait de se dépasser les années à
venir, sinon pour toujours:
Au milieu de 1999, après avoir réalisé un rendement de 117,3%
au cours des cinq premiers mois de l'année, le gestionnaire de
portefeuille du Monument Internet Fund, Alexander Cheung, a


prédit que son fonds gagnerait 50% par an au cours des trois à cinq
prochaines années et une moyenne annuelle de 35% «au cours des
20 prochaines années».5
Après que son fonds technologique Amerindo a augmenté de
248,9% en 1999, le gestionnaire de portefeuille Alberto Vilar a
ridiculisé quiconque osait douter que l'Internet était une machine à
gagner de l'argent perpétuelle: «Si vous êtes hors de ce secteur,
vous allez sous-performer. Vous êtes dans un cheval et un buggy, et
je suis dans une Porsche. Vous n'aimez pas les opportunités de
croissance décuplées? Ensuite, allez avec quelqu'un d'autre. "6


En février 2000, le gestionnaire de fonds spéculatifs James J.
Cramer a proclamé que les sociétés liées à Internet «sont les seules
qui valent la peine d'être détenues en ce moment». Ces «gagnants
du nouveau monde», comme il les appelait, «sont les seuls qui sont
va toujours plus haut dans les bons et les mauvais jours. "Cramer a
même pris un coup de pot à Graham:" Vous devez jeter toutes les
matrices et formules et textes qui existaient avant le Web…. Si nous
utilisions tout ce que Graham et Dodd nous enseignent, nous
n'aurions pas un sou sous gestion. »sept


Tous ces soi-disant experts ont ignoré les avertissements sobres de
Graham: «Les perspectives évidentes de croissance physique dans une
entreprise ne se traduisent pas par des bénéfices évidents pour les
investisseurs.» Bien qu'il semble facile de prévoir quelle industrie connaîtra
la croissance la plus rapide, cette prévision n'a pas de réel valeur si la
plupart des autres investisseurs attendent déjà la même chose. Au moment
où tout le monde décide qu'une industrie donnée est «évidemment» la
meilleure dans laquelle investir, les prix de ses actions ont été si élevés que
ses rendements futurs n'ont nulle part où aller mais baisser.
Pour l'instant au moins, personne n'a le culot d'essayer de prétendre
que la technologie sera toujours la plus grande industrie de croissance au
monde. Mais n'oubliez pas ceci: les gens qui prétendent maintenant que la
prochaine «chose sûre» sera les soins de santé, l'énergie, l'immobilier ou
l'or, ne sont pas plus susceptibles d'avoir raison au final que les hypesters
de la haute technologie. s'est avéré être.
La doublure argentée
Si aucun prix ne semblait trop élevé pour les actions dans les années 90, en
2003, nous avons atteint le point où aucun prix ne semble suffisamment
bas. Le balancier a basculé, comme Graham le savait toujours, de

l'exubérance irrationnelle au pessimisme injustifiable. En 2002, les
investisseurs ont retiré 27 milliards de dollars des fonds communs de
placement, et une enquête menée par la Securities Industry Association a
révélé qu'un investisseur sur 10 avait réduit ses actions d'au moins
25%. Les mêmes personnes qui étaient désireuses d'acheter des actions à la
fin des années 90 - alors qu'elles montaient en prix et devenaient donc
chères - ont vendu des actions à mesure qu'elles baissaient et, par
définition, devenaient moins chères.
Comme Graham le montre si brillamment au chapitre 8, c'est
exactement à l'envers. L'investisseur intelligent se rend compte que les
actions deviennent plus risquées, pas moins, à mesure que leurs prix
augmentent - et moins risquées, pas plus, à mesure que leurs prix
baissent. L'investisseur intelligent redoute un marché haussier, car il rend
les actions plus coûteuses à l'achat. Et inversement (tant que vous gardez
suffisamment de liquidités pour répondre à vos besoins de dépenses), vous
devriez accueillir un marché baissier, car il remet les actions en vente.8
Alors prenez courage: la mort du marché haussier n'est pas la mauvaise
nouvelle que tout le monde croit. Grâce à la baisse des cours des actions, le
moment est bien plus sûr et plus sain pour créer de la richesse. Continuez à
lire et laissez Graham vous montrer comment.

Chapitre 1
Investissement versus spéculation: des résultats attendus par
l'investisseur intelligent

Ce chapitre décrira les points de vue qui seront exposés dans le reste du
livre. En particulier, nous souhaitons développer dès le départ notre
concept de politique de portefeuille appropriée pour l'investisseur
individuel non professionnel.
Investissement contre spéculation
Qu'entendons-nous par «investisseur»? «Spéculateur » Tout au long
de ce livre , le terme sera utilisé contrairement à aussi loin que 1934, dans
notre manuel analyse de la sécurité, 1 nous avons essayé une formulation

précise de la différence entre les deux, comme suit: « Une opération
d'investissement est celui qui , après une analyse approfondie promet la
sécurité du principal et un retour adéquat. Les opérations ne répondant pas
à ces exigences sont spéculatives. »
Si nous nous sommes attachés avec ténacité à cette définition au cours
des 38 années qui ont suivi, il convient de noter les changements radicaux
intervenus dans l'utilisation du terme «investisseur» au cours de cette
période. Après le grand déclin du marché de 1929–1932, toutes les actions
ordinaires ont été largement considérées comme spéculatives par
nature. (Une autorité de premier plan a déclaré catégoriquement que seules
les obligations pouvaient être achetées pour l'investissement. 2 ) Nous
avons donc dû défendre notre définition contre l'accusation selon laquelle
elle donnait une portée trop large au concept d'investissement.
Maintenant, notre préoccupation est de nature opposée. Nous devons
empêcher nos lecteurs d'accepter le jargon commun qui applique le terme
«investisseur» à tout le monde et à tout le monde en bourse. Dans notre
dernière édition, nous avons cité le titre suivant d'un article de première
page de notre principale revue financière en juin 1962:
LES PETITS INVESTISSEURS PORTENT, ILS VENDENT DES LOTS
IMPRESSIONS COURTS

En octobre 1970, le même journal avait un éditorial critique de ce qu'il
appelait des «investisseurs téméraires», qui se précipitaient cette fois du
côté des acheteurs.
Ces citations illustrent bien la confusion qui règne depuis de
nombreuses années dans l'utilisation des mots investissement et
spéculation. Pensez à notre définition de l'investissement proposée cidessus, et comparez-la avec la vente de quelques actions par un membre du
public inexpérimenté, qui ne possède même pas ce qu'il vend, et a une
certaine conviction émotionnelle qu'il sera en mesure de les racheter à un
prix beaucoup plus bas. (Il n'est pas inutile de souligner que lorsque l'article
de 1962 est apparu, le marché avait déjà connu une baisse de taille
importante et se préparait maintenant à une reprise encore plus
importante. Il était à peu près aussi pauvre que possible pour vendre à
découvert.) Dans un sens plus général, l'expression plus tard utilisée
«investisseurs téméraires» pourrait être considérée comme une
contradiction risible en termes - quelque chose comme «dépensiers

dépensiers» - si cette mauvaise utilisation du langage n'était pas si
malveillante.
Le journal a employé le mot «investisseur» dans ces cas parce que, dans
le langage facile de Wall Street, toute personne qui achète ou vend un titre
est devenue un investisseur, peu importe ce qu'il achète, ou dans quel but,
ou à quel prix, ou que ce soit en espèces ou sur marge. Comparez cela avec
l'attitude du public à l'égard des actions ordinaires en 1948, lorsque plus de
90% des personnes interrogées se sont prononcées par opposition à l'achat
d'actions ordinaires. 3 Environ la moitié ont donné comme raison «pas sûr,
un pari» et environ la moitié, la raison «pas familier».* Il est en effet
ironique (mais pas surprenant) que les achats d'actions ordinaires de
toutes sortes étaient généralement considérés comme hautement
spéculatifs ou risqués à un moment où ils se vendaient de la manière la plus
attrayante, et qui devraient bientôt commencer leur plus grande avancée
dans l'histoire ; à l'inverse, le fait même d'avoir atteint des niveaux sans
aucun doute dangereux, à en juger par l' expérience passée, les a ensuite
transformés en «investissements» et l'ensemble du public acheteur
d'actions en «investisseurs».
La distinction entre l'investissement et la spéculation sur les actions
ordinaires a toujours été utile et sa disparition est préoccupante. Nous
avons souvent dit que Wall Street en tant qu'institution serait bien avisée
de rétablir cette distinction et de la souligner dans toutes ses relations avec
le public. Sinon, les bourses pourraient un jour être accusées de lourdes
pertes spéculatives, contre lesquelles ceux qui les ont subies n'avaient pas
été correctement avertis. Ironiquement, une fois de plus, une grande partie
de l'embarras financier récent de certaines sociétés de bourse semble
provenir de l'inclusion d'actions ordinaires spéculatives dans leurs propres
fonds propres. Nous espérons que le lecteur de ce livre aura une idée assez
claire des risques inhérents aux engagements en actions ordinaires risques indissociables des opportunités de profit qu'ils offrent et qui
doivent tous deux être pris en compte par l'investisseur. calculs.
Ce que nous venons de dire indique qu'il ne peut plus exister de
politique d'investissement purement Simon comprenant des actions
ordinaires représentatives - en ce sens que l'on peut toujours attendre de
les acheter à un prix qui ne comporte aucun risque de marché ou « «perte
de citation» suffisamment importante pour être inquiétante. Dans la plupart
des périodes, l'investisseur doit reconnaître l'existence d'un facteur
spéculatif dans ses actions ordinaires. Il lui incombe de maintenir cette
composante dans des limites mineures et de se préparer financièrement et

psychologiquement à des résultats défavorables qui peuvent être de courte
ou de longue durée.
Deux paragraphes devraient être ajoutés sur la spéculation boursière
en soi, par opposition à la composante spéculative désormais inhérente à la
plupart des actions ordinaires représentatives. La spéculation pure et
simple n'est ni illégale, ni immorale, ni (pour la plupart des gens)
grossissante dans le portefeuille. Plus que cela, certaines spéculations sont
nécessaires et inévitables, car dans de nombreuses situations d'actions
ordinaires, il existe des possibilités substantielles de profit et de perte, et
les risques doivent être assumés par quelqu'un.* Il y a une spéculation
intelligente comme il y a un investissement intelligent. Mais il existe de
nombreuses façons dont la spéculation peut être inintelligente. Parmi ceuxci, les principaux sont: (1) spéculer quand vous pensez que vous
investissez; (2) spéculer sérieusement au lieu d'être un passe-temps,
lorsque vous manquez de connaissances et de compétences appropriées; et
(3) risquer plus d'argent dans la spéculation que ce que vous pouvez vous
permettre de perdre.
De notre point de vue conservateur, chaque non-professionnel qui
opère sur marge † devrait reconnaître qu'il spécule ipso facto , et c'est le
devoir de son courtier de le conseiller. Et quiconque achète une émission
d'actions ordinaires dite «chaude», ou effectue un achat de quelque manière
que ce soit, spécule ou joue. La spéculation est toujours fascinante, et elle
peut être très amusante pendant que vous êtes en avance sur le match. Si
vous voulez tenter votre chance, mettez de côté une partie - la plus petite
sera la meilleure - de votre capital dans un fonds distinct à cet effet. Ne
jamais ajouter plus d' argent à ce compte simplement parce que le marché a
augmenté et les profits sont rouler dans. (C'est le temps de penser à
prendre de l' argent hors de votre fonds spéculatifs.) Ne jamais se mêler vos
opérations spéculatives et d' investissement dans le même compte, ni dans
n'importe quelle partie de votre pensée.
Des résultats attendus par l'investisseur défensif
Nous avons déjà défini l'investisseur défensif comme celui qui
s'intéresse principalement à la sécurité et à l'absence de soucis. En général,
quelle voie doit-il suivre et à quel retour peut-il s’attendre dans des
«conditions normales moyennes» - si de telles conditions existent
réellement? Pour répondre à ces questions, nous examinerons d'abord ce
que nous avons écrit sur le sujet il y a sept ans, ensuite quels changements
importants se sont produits depuis lors dans les facteurs sous-jacents

régissant le rendement attendu de l'investisseur, et enfin ce qu'il doit faire
et ce à quoi il devrait s'attendre dans le présent- jour (début 1972).
1. Ce que nous avons dit il y a six ans
Nous avons recommandé à l'investisseur de répartir ses avoirs entre les
obligations de haute qualité et les principales actions ordinaires; que la
proportion détenue en obligations ne soit jamais inférieure à 25% ou
supérieure à 75%, l'inverse étant nécessairement vrai pour la composante
actions ordinaires; que son choix le plus simple serait de maintenir une
proportion de 50 à 50 entre les deux, avec des ajustements pour rétablir
l'égalité lorsque les évolutions du marché l'ont perturbée jusqu'à, disons,
5%. Comme politique alternative, il pourrait choisir de réduire sa
composante actions ordinaires à 25% "s'il pensait que le marché était
dangereusement élevé", et inversement de l'avancer vers le maximum de
75% "s'il pensait qu'une baisse des cours des actions était ce qui les rend de
plus en plus attractifs. "
En 1965, l'investisseur pouvait obtenir environ 4½% sur les obligations
imposables de qualité supérieure et 3¼% sur les bonnes obligations non
imposables. Le rendement du dividende sur les principales actions
ordinaires (avec le DJIA à 892) n'était que d'environ 3,2%. Ce fait, et
d'autres, suggèrent la prudence. Nous avons laissé entendre que «à des
niveaux normaux du marché», l'investisseur devrait être en mesure
d'obtenir un rendement de dividende initial compris entre 3½% et 4½%
sur ses achats d'actions, auquel il faudrait ajouter une augmentation
régulière de la valeur sous-jacente (et dans le « prix de marché normal »)
d'une liste d'actions représentative du même montant, donnant un
rendement des dividendes et une appréciation combinés d'environ 7½%
par an. La division à moitié entre obligations et actions rapporterait environ
6% avant impôt sur le revenu. Nous avons ajouté que la composante stock
devrait être suffisamment protégée contre une perte de pouvoir d'achat
causée par une inflation à grande échelle.
Il convient de noter que l'arithmétique ci-dessus indiquait une
anticipation d'un taux de progression du marché boursier beaucoup plus
faible que celui qui avait été réalisé entre 1949 et 1964. Ce taux avait été en
moyenne bien supérieur à 10% pour les actions cotées dans leur ensemble,
et il est généralement considéré comme une sorte de garantie que des
résultats tout aussi satisfaisants pourront être comptés à l'avenir. Peu de
gens étaient prêts à envisager sérieusement la possibilité que le taux élevé
de progression dans le passé signifie que les cours des actions sont
«maintenant trop élevés», et donc que «les merveilleux résultats depuis

1949 n'impliqueraient pas de très bons mais de mauvais résultats pour
l'avenir. ” 4
2. Ce qui s'est passé depuis 1964
Le changement majeur depuis 1964 a été l'augmentation des taux
d'intérêt des obligations de première qualité à des niveaux record, bien
qu'il y ait eu depuis une reprise considérable par rapport aux prix les plus
bas de 1970. Le rendement pouvant être obtenu sur les bonnes émissions
de sociétés est maintenant d'environ 7½% et encore plus contre 4½% en
1964. Entre-temps, le rendement du dividende sur les actions de type DJIA
a également connu une légère progression pendant la baisse du marché de
1969–70, mais comme nous écrivons (avec «le Dow» à 900), il est inférieur
à 3,5% contre 3,2% à la fin de 1964. La variation des taux d'intérêt en
vigueur a entraîné une baisse maximale d'environ 38% du prix de marché
des obligations à moyen terme (disons 20 ans) au cours de cette période.
Il y a un aspect paradoxal à ces développements. En 1964, nous avons
longuement discuté de la possibilité que le prix des actions soit trop élevé
et, à terme, soumis à une grave baisse; mais nous n'avons pas
spécifiquement envisagé la possibilité que la même chose se produise avec
le prix des obligations de qualité supérieure. (Personne d'autre que nous ne
connaissions non plus.) Nous avons averti (à la p. 90) qu '"une obligation à
long terme peut varier considérablement en prix en réponse aux variations
des taux d'intérêt". À la lumière de ce qui s'est produit depuis, nous pense
que cet avertissement - avec les exemples qui l'accompagnent - n'a pas été
suffisamment souligné. Car le fait est que si l'investisseur avait une somme
donnée dans le DJIA à son cours de clôture de 874 en 1964, il aurait réalisé
un petit bénéfice à la fin de 1971; même au niveau le plus bas (631) en
1970, sa perte indiquée aurait été inférieure à celle indiquée sur de bonnes
obligations à long terme. En revanche, s'il avait limité ses investissements
de type obligataire aux obligations d'épargne américaines, aux émissions de
sociétés à court terme ou aux comptes d'épargne, il n'aurait eu aucune
perte de valeur marchande de son capital au cours de cette période et il
aurait bénéficié d'une un revenu plus élevé que celui offert par de bonnes
actions. Il s'est donc avéré que les vrais «équivalents de trésorerie» se sont
avérés être de meilleurs investissements en 1964 que les actions ordinaires
- malgré l'expérience d'inflation qui aurait dû en théorie favoriser les
actions par rapport aux espèces. La baisse de la valeur principale cotée des
bonnes obligations à plus long terme est due à l'évolution du marché
monétaire, un domaine abstrus qui n'a généralement pas d'incidence
importante sur la politique d'investissement des particuliers.

Ce n'est là qu'un autre d'une série interminable d'expériences au fil du
temps qui ont démontré que l'avenir des prix des titres n'est jamais
prévisible.* Les obligations ont presque toujours fluctué beaucoup moins que
le cours des actions, et les investisseurs peuvent généralement acheter de
bonnes obligations de toute maturité sans avoir à se soucier des variations
de leur valeur de marché. Il y avait quelques exceptions à cette règle, et la
période après 1964 s'est avérée être l'une d'entre elles. Nous en dirons plus
sur l'évolution des prix des obligations dans un chapitre ultérieur.
3. Attentes et politique à la fin de 1971 et au début de 1972
Vers la fin de 1971, il était possible d'obtenir 8% d'intérêt imposable
sur les bonnes obligations de sociétés à moyen terme et 5,7% en franchise
d'impôt sur les bons titres d'État ou municipaux. Dans le domaine à plus
court terme, l'investisseur pourrait réaliser environ 6% sur les émissions
du gouvernement américain dues en cinq ans. Dans ce dernier cas,
l'acheteur n'a pas à se soucier d'une éventuelle perte de valeur marchande,
car il est sûr d'un remboursement complet, y compris le taux d'intérêt de
6%, à la fin d'une période de détention relativement courte. Le DJIA à son
niveau de prix récurrent de 900 en 1971 ne rapporte que 3,5%.
Supposons que maintenant, comme par le passé, la décision politique de
base à prendre est de savoir comment répartir le fonds entre les obligations
de qualité supérieure (ou autres soi-disant «équivalents de trésorerie») et
les principales actions de type DJIA. Quelle direction l'investisseur devrait-il
suivre dans les conditions actuelles, si nous n'avons aucune raison solide de
prédire un mouvement à la hausse ou à la baisse significatif dans le
futur? Précisons tout d'abord que s'il n'y a pas de changement défavorable
grave, l'investisseur défensif devrait pouvoir compter sur le rendement
actuel du dividende de 3,5% sur ses actions ainsi que sur une appréciation
annuelle moyenne d'environ 4%. Comme nous l'expliquerons plus loin, cette
appréciation repose essentiellement sur le réinvestissement par les
différentes sociétés d'un montant correspondant annuellement sur les
bénéfices non distribués. Sur une base avant impôt, le rendement combiné
de ses actions serait alors en moyenne de 7,5%, soit un peu moins que son
intérêt pour les obligations de qualité supérieure.* Sur une base après
impôt, le rendement moyen des actions s'élèverait à environ 5,3%. 5 Ce
serait à peu près le même que celui que l'on peut désormais obtenir avec de
bonnes obligations à moyen terme exemptes d'impôt.
Ces attentes sont beaucoup moins favorables aux actions contre
obligations qu'elles ne l'étaient dans notre analyse de 1964. (Cette
conclusion découle inévitablement du fait fondamental que les rendements

obligataires ont augmenté beaucoup plus que les rendements boursiers
depuis 1964.) Nous ne devons jamais perdre de vue le fait que les intérêts
et les paiements de principal sur les bonnes obligations sont beaucoup
mieux protégés et donc plus sûrs que les dividendes et l'appréciation des
cours sur les actions. Par conséquent, nous sommes obligés de conclure
que, vers la fin de 1971, l'investissement obligataire apparaît clairement
préférable à l'investissement en actions. Si nous pouvions être sûrs que
cette conclusion est juste, nous devrions conseiller à l'investisseur défensif
de placer tout son argent dans des obligations et aucun dans des actions
ordinaires jusqu'à ce que la relation de rendement actuelle change
considérablement en faveur des actions.
Mais bien sûr, nous ne pouvons pas être certains que les obligations
fonctionneront mieux que les actions aux niveaux actuels. Le lecteur
considérera immédiatement le facteur d'inflation comme une puissante
raison de l'autre côté. Dans le chapitre suivant, nous soutiendrons que
notre expérience considérable de l'inflation aux États-Unis au cours de ce
siècle ne soutiendrait pas le choix des actions par rapport aux obligations à
l'heure actuelle des écarts de rendement. Mais il y a toujours la possibilité bien que nous la considérions éloignée - d'une accélération de l'inflation
qui, d'une manière ou d'une autre, devrait faire en sorte que les actions
soient préférables aux obligations payables en un montant fixe de
dollars.* Il existe une possibilité alternative - que nous considérons
également très improbable - que l'activité américaine devienne si rentable,
sans augmentation de l'inflation, qu'elle justifie une forte augmentation de
la valeur des actions ordinaires au cours des prochaines années. Enfin, il
existe une possibilité plus familière que nous assistions à une nouvelle
grande hausse spéculative du marché boursier sans véritable justification
des valeurs sous-jacentes. L'une de ces raisons, et peut-être d'autres
auxquelles nous n'avons pas pensé, pourrait faire regretter à l'investisseur
une concentration de 100% sur les obligations, même à des niveaux de
rendement plus favorables.
Par conséquent, après cette discussion abrégée des principales
considérations, nous énonçons une fois de plus la même politique de
compromis de base pour les investisseurs défensifs, à savoir qu'ils
détiennent à tout moment une part importante de leurs fonds dans des
titres de type obligataire et une part significative également dans des
actions. Il est toujours vrai qu'ils peuvent choisir entre le maintien d'une
simple division 50–50 entre les deux composantes ou un rapport, selon leur
jugement, variant entre un minimum de 25% et un maximum de 75% de
l'un ou l'autre. Nous donnerons notre vue plus détaillée de ces politiques
alternatives dans un chapitre ultérieur.

Étant donné qu'actuellement, le rendement global envisagé des actions
ordinaires est presque le même que celui des obligations, le rendement
actuellement attendu (y compris la croissance de la valeur des actions)
pour l'investisseur changerait peu, quelle que soit la façon dont il répartit
son fonds entre les deux composantes. Comme calculé ci-dessus, le
rendement global des deux parties devrait être d'environ 7,8% avant
impôts ou de 5,5% en franchise d'impôt (ou impôt estimé). Le rendement
de cet ordre est sensiblement supérieur à celui réalisé par l'investisseur
conservateur type pendant la majeure partie du passé à long terme. Cela
peut ne pas sembler attrayant par rapport au rendement de 14%, ou plus,
affiché par les actions ordinaires au cours des 20 années du marché
principalement haussier après 1949. Mais il faut se rappeler qu'entre 1949
et 1969, le prix du DJIA avait progressé davantage. quintuplé alors que ses
bénéfices et dividendes avaient doublé. Par conséquent, la plus grande
partie du bilan impressionnant du marché pour cette période était fondée
sur un changement d'attitude des investisseurs et des spéculateurs plutôt
que sur les valeurs sous-jacentes des entreprises. Dans cette mesure, cela
pourrait bien être appelé une «opération d'amorçage».
En discutant du portefeuille d'actions ordinaires de l'investisseur
défensif, nous n'avons parlé que des principaux problèmes du type inclus
dans les 30 composantes du Dow Jones Industrial Average. Nous l'avons fait
pour des raisons de commodité et non pour laisser entendre que ces 30
numéros seuls peuvent être achetés par lui. En fait, il existe de nombreuses
autres sociétés de qualité égale ou supérieure à la moyenne de la liste Dow
Jones; ceux-ci comprendraient une multitude de services publics (qui ont
une moyenne Dow Jones distincte pour les représenter).* Mais le point
principal ici est que les résultats globaux de l'investisseur défensif ne sont
pas susceptibles d'être sensiblement différents d'une liste diversifiée ou
représentative d'une autre, ou - plus précisément - que ni lui ni ses
conseillers ne pourraient prédire avec certitude quelles différences
finiraient par se développer. . Il est vrai que l'art de l'investissement habile
ou astucieux est censé résider notamment dans la sélection des émissions
qui donneront de meilleurs résultats que le marché général. Pour des
raisons à développer ailleurs, nous sommes sceptiques quant à la capacité
des investisseurs défensifs à obtenir en général des résultats supérieurs à la
moyenne, ce qui signifierait en fait battre leur propre performance
globale.* (Notre scepticisme s'étend à la gestion de gros fonds par des
experts.)
Illustrons notre propos par un exemple qui peut à première vue
sembler prouver le contraire. Entre décembre 1960 et décembre 1970, le
DJIA est passé de 616 à 839, soit 36%. Mais au cours de la même période,

l'indice pondéré de 500 actions Standard & Poor's, beaucoup plus élevé, est
passé de 58,11 à 92,15, soit 58%. De toute évidence, le deuxième groupe
s'était avéré un meilleur «achat» que le premier. Mais qui aurait été si
téméraire de prédire en 1960 que ce qui semblait être un assortiment
diversifié de toutes sortes d'actions ordinaires surpasserait certainement
les «trente tyrans» aristocratiques du Dow Jones? Tout cela prouve,
insistons-nous, que l'on ne peut que rarement faire des prédictions fiables
sur les variations de prix, absolues ou relatives.
Nous répéterons ici sans excuses - car l'avertissement ne peut pas être
donné trop souvent - que l'investisseur ne peut pas espérer de meilleurs
résultats que la moyenne en achetant de nouvelles offres, ou des émissions
«chaudes» de toute sorte, c'est-à-dire celles recommandées pour un profit
rapide.† Le contraire est presque certain à long terme. L'investisseur
défensif doit se limiter aux actions de sociétés importantes avec un long
historique d'opérations rentables et en bonne santé financière. (Tout
analyste en sécurité digne de ce nom pourrait constituer une telle liste.) Les
investisseurs agressifs peuvent acheter d'autres types d'actions ordinaires,
mais ils devraient être sur une base définitivement attrayante, telle
qu'établie par une analyse intelligente.
Pour conclure cette section, mentionnons brièvement trois concepts ou
pratiques supplémentaires pour l'investisseur défensif. Le premier est
l'achat d'actions de fonds d'investissement bien établis comme alternative à
la création de son propre portefeuille d'actions ordinaires. Il pourrait
également utiliser l'un des «fonds communs de placement» ou «fonds
communs», gérés par des sociétés de fiducie et des banques dans de
nombreux États; ou, si ses fonds sont importants, faire appel aux services
d'un cabinet de conseil en investissement reconnu. Cela lui donnera une
administration professionnelle de son programme d'investissement selon
des critères standard. Le troisième est le dispositif de la «moyenne des
coûts en dollars», ce qui signifie simplement que le praticien investit dans
des actions ordinaires le même nombre de dollars chaque mois ou chaque
trimestre. De cette façon, il achète plus d'actions lorsque le marché est bas
que lorsqu'il est élevé, et il devrait se retrouver avec un prix global
satisfaisant pour toutes ses participations. À strictement parler, cette
méthode est une application d'une approche plus large connue sous le nom
de «formule d'investissement». Cette dernière a déjà été évoquée dans
notre suggestion selon laquelle l'investisseur peut faire varier ses avoirs en
actions ordinaires entre le minimum de 25% et le maximum de 75%, en
relation inverse à l'action du marché. Ces idées ont du mérite pour
l'investisseur défensif, et elles seront discutées plus amplement dans les
chapitres suivants.*

Des résultats attendus par l'investisseur agressif
Notre acheteur de sécurité entreprenant, bien sûr, désire et s'attend à
obtenir de meilleurs résultats globaux que son compagnon défensif ou
passif. Mais il doit d'abord s'assurer que ses résultats ne seront pas
pires. Ce n'est pas un truc difficile d'apporter beaucoup d'énergie, d'étude et
de capacité native à Wall Street et de se retrouver avec des pertes plutôt
que des profits. Ces vertus, si elles sont canalisées dans les mauvaises
directions, deviennent indiscernables des handicaps. Il est donc primordial
que l'investisseur entreprenant commence par une conception claire des
plans d'action qui offrent des chances raisonnables de succès et lesquels ne
le sont pas.
Examinons d'abord plusieurs façons dont les investisseurs et les
spéculateurs se sont généralement efforcés d'obtenir des résultats
supérieurs à la moyenne. Ceux-ci inclus:

1. T RADING SUR LE MARCHÉ. Cela signifie généralement acheter des
actions lorsque le marché a progressé et les vendre après qu'il a baissé. Les
titres sélectionnés sont susceptibles de faire partie de ceux qui «se
comportent» mieux que la moyenne du marché. Un petit nombre de
professionnels pratiquent fréquemment la vente à découvert. Ici, ils
vendront des émissions dont ils ne sont pas propriétaires mais empruntent
par le biais du mécanisme établi des bourses. Leur objectif est de bénéficier
d'une baisse ultérieure du prix de ces émissions, en les rachetant à un prix
inférieur à leur prix de vente. (Comme l'indique notre citation du Wall
Street Journal à la p. 19, même les «petits investisseurs» - perdent le terme!
- essaient parfois leur main non qualifiée pour la vente à découvert.)

2. SÉLECTIVITÉ À COURT TERME. Cela signifie acheter des actions de
sociétés qui déclarent ou devraient déclarer une augmentation de leurs
bénéfices, ou pour lesquelles une autre évolution favorable est attendue.

3. SÉLECTIVITÉ À LONG TERME . Ici, l'accent est généralement mis sur
un excellent bilan de la croissance passée, qui devrait se poursuivre à
l'avenir. Dans certains cas, l '«investisseur» peut également choisir des
sociétés qui n'ont pas encore montré de résultats impressionnants, mais qui
devraient établir ultérieurement un pouvoir de gain élevé. (Ces entreprises

appartiennent fréquemment à certains domaines technologiques - par
exemple, les ordinateurs, les médicaments, l'électronique - et développent
souvent de nouveaux processus ou produits qui sont jugés particulièrement
prometteurs.)

Nous avons déjà exprimé un avis négatif sur les chances globales de
réussite de l'investisseur dans ces domaines d'activité. Le premier que nous
avons exclu, pour des raisons à la fois théoriques et réalistes, du domaine
de l'investissement. La négociation d'actions n'est pas une opération «qui,
après une analyse approfondie, offre la sécurité du capital et un rendement
satisfaisant». On en dira plus sur la négociation d'actions dans un chapitre
ultérieur.*
Dans son effort pour sélectionner les actions les plus prometteuses à
court terme ou à long terme, l'investisseur se heurte à deux types
d'obstacles - le premier résultant de la faillibilité humaine et le second de la
nature de sa concurrence. Il peut se tromper dans son estimation de
l'avenir; ou même s'il a raison, le prix actuel du marché peut déjà refléter
pleinement ce qu'il anticipe. Dans le domaine de la sélectivité à court terme,
les résultats de la société pour l'année en cours sont généralement des
biens communs à Wall Street; les résultats de l'année prochaine, dans la
mesure où ils sont prévisibles, sont déjà soigneusement examinés. Par
conséquent, l'investisseur qui sélectionne les problèmes principalement sur
la base des résultats supérieurs de cette année, ou sur ce qu'on lui dit qu'il
peut attendre pour l'année prochaine, est susceptible de constater que
d'autres ont fait la même chose pour la même raison.
En choisissant des actions pour leurs perspectives à long terme , les
handicaps de l'investisseur sont fondamentalement les mêmes. La
possibilité d'une erreur pure et simple dans la prévision - que nous avons
illustrée par l'exemple de nos compagnies aériennes à la p. 6 — est sans
aucun doute plus important que lorsqu'il s'agit de gains à court
terme. Parce que les experts s'égarent fréquemment dans de telles
prévisions, il est théoriquement possible pour un investisseur de bénéficier
grandement de faire des prévisions correctes lorsque Wall Street dans son
ensemble fait des prévisions incorrectes. Mais ce n'est que
théorique. Combien d'investisseurs entreprenants pourraient compter sur
le don perspicace ou prophétique pour battre les analystes professionnels à
leur jeu préféré d'estimation des bénéfices futurs à long terme?
Nous sommes donc conduits à la conclusion logique, quoique
déconcertante, suivante: pour bénéficier d'une chance raisonnable de

résultats supérieurs à la moyenne, l'investisseur doit suivre des politiques
(1) intrinsèquement saines et prometteuses et (2) peu populaires à Wall
Street.
Existe-t-il de telles politiques pour l'investisseur entreprenant? En
théorie encore une fois, la réponse devrait être oui; et il existe de
nombreuses raisons de penser que la réponse devrait également être
affirmative dans la pratique. Tout le monde sait que les mouvements
spéculatifs de stocks sont poussés trop loin dans les deux sens,
fréquemment sur le marché général et à tout moment dans au moins
certaines des émissions individuelles. De plus, une action ordinaire peut
être sous-évaluée en raison d'un manque d'intérêt ou d'un préjudice
populaire injustifié. Nous pouvons aller plus loin et affirmer que dans une
proportion étonnamment élevée du commerce des actions ordinaires, ceux
qui y participent ne semblent pas connaître - en termes polis - une partie de
leur anatomie d'une autre. Dans ce livre, nous signalerons de nombreux
exemples de divergences (passées) entre prix et valeur. Ainsi, il semble que
toute personne intelligente, avec une bonne tête pour les chiffres, devrait
avoir un véritable pique-nique à Wall Street, lattant la folie des autres. Il
semble donc, mais d'une manière ou d'une autre, cela ne fonctionne pas
simplement. Acheter une émission à but lucratif négligée et donc sousévaluée s'avère généralement une expérience longue et éprouvante. Et
vendre à découvert une question trop populaire et donc surévaluée est
susceptible d'être un test non seulement de son courage et de son
endurance, mais aussi de la profondeur de son portefeuille.* Le principe est
solide, son application réussie n'est pas impossible, mais ce n'est clairement
pas un art facile à maîtriser.
Il existe également un groupe assez large de «situations spéciales», sur
lesquelles on peut compter sur de nombreuses années pour apporter un
bon rendement annuel de 20% ou mieux, avec un minimum de risque
global pour ceux qui connaissaient leur chemin dans ce domaine. Ils
comprennent les arbitrages intersécurité, les versements ou les séances de
liquidation, les couvertures protégées de certains types. Le cas le plus
typique est une fusion ou une acquisition projetée qui offre une valeur
sensiblement plus élevée pour certaines actions que leur prix à la date de
l'annonce. Le nombre de ces accords a considérablement augmenté ces
dernières années, et cela aurait dû être une période très rentable pour les
cognoscenti. Mais avec la multiplication des annonces de fusion est venue
une multiplication des obstacles aux fusions et des transactions qui n'ont
pas abouti; pas mal de pertes individuelles ont ainsi été réalisées dans ces
opérations autrefois fiables. Peut-être aussi que le taux de profit global a été
réduit par une concurrence excessive.†

La rentabilité réduite de ces situations particulières apparaît comme
une manifestation d'une sorte de processus d'autodestruction - semblable à
la loi des rendements décroissants - qui s'est développé au cours de la vie
de ce livre. En 1949, nous avons pu présenter une étude des fluctuations
des marchés boursiers au cours des 75 années précédentes, qui soutenait
une formule - basée sur les bénéfices et les taux d'intérêt actuels - pour
déterminer un niveau pour acheter le DJIA en dessous de sa valeur
«centrale» ou «intrinsèque», et de vendre au-dessus de cette valeur. C'était
une application de la maxime dominante des Rothschild: «Achetez pas cher
et vendez cher».* Et cela avait l'avantage d'aller directement à l'encontre de
la maxime enracinée et pernicieuse de Wall Street selon laquelle les actions
devraient être achetées parce qu'elles ont augmenté et vendues parce
qu'elles ont baissé. Hélas, après 1949, cette formule ne fonctionne plus. Une
deuxième illustration est fournie par la fameuse «théorie du Dow» des
mouvements boursiers, en comparaison de ses splendides résultats
indiqués pour 1897-1933 et de ses performances beaucoup plus
discutables depuis 1934.
Un troisième et dernier exemple des opportunités en or qui n'étaient
pas disponibles récemment: une bonne partie de nos propres opérations à
Wall Street avait été concentrée sur l'achat de bonnes affaires facilement
identifiables comme telles par le fait qu'elles vendaient à un prix inférieur à
leur part dans le actifs nets nets (fonds de roulement) seuls, sans compter le
compte de l'usine et les autres actifs, et après déduction de tous les passifs
avant le stock. Il est clair que ces émissions se vendaient à un prix bien
inférieur à la valeur de l'entreprise en tant qu'entreprise privée. Aucun
propriétaire ou détenteur de la majorité ne songerait à vendre ce qu'il
possédait à un chiffre aussi ridiculement bas. Curieusement, de telles
anomalies n'étaient pas difficiles à trouver. En 1957, une liste a été publiée
montrant près de 200 numéros de ce type disponibles sur le marché. De
diverses manières, pratiquement toutes ces questions de négociation se
sont avérées rentables et le résultat annuel moyen s'est avéré beaucoup
plus rémunérateur que la plupart des autres investissements. Mais eux
aussi ont pratiquement disparu du marché boursier au cours de la
prochaine décennie, et avec eux une zone fiable pour une opération
astucieuse et réussie par l'investisseur entreprenant. Cependant, aux prix
bas de 1970, il est apparu à nouveau un nombre considérable de ces
problèmes de «sous-fonds de roulement» et, malgré la forte reprise du
marché, il en restait suffisamment à la fin de l'année pour constituer un
portefeuille de taille.
L'investisseur entreprenant dans les conditions actuelles a encore
diverses possibilités d'obtenir des résultats supérieurs à la

moyenne. L'énorme liste de titres négociables doit comprendre un nombre
équitable qui peut être identifié comme sous-évalué par des normes
logiques et raisonnablement fiables. Celles-ci devraient donner en moyenne
des résultats plus satisfaisants que le DJIA ou toute autre liste similaire. À
notre avis, la recherche de ceux-ci ne vaudrait pas l'effort de l'investisseur à
moins qu'il ne puisse espérer ajouter, disons, 5% avant impôts au
rendement annuel moyen de la portion en actions de son portefeuille. Nous
essaierons de développer une ou plusieurs de ces approches de sélection de
titres à l'usage de l'investisseur actif.

Commentaire sur le chapitre 1

Tout le malheur humain vient d'une seule chose: ne pas savoir rester au
repos dans une pièce.
-Blaise Pascal
pourquoi pensez - vous que les courtiers sur le plancher de la Bourse
de New York toujours la joie au son de la cloche de clôture, peu importe ce
que le marché a fait ce jour - là? Parce que chaque fois que vous
échangez, ils font de l'argent, que vous le fassiez ou non. En spéculant au
lieu d'investir, vous réduisez vos propres chances de créer de la richesse et
augmentez celle de quelqu'un d'autre.
La définition de Graham de l'investissement ne pourrait pas être plus
claire: "Une opération d'investissement est une opération qui, après une
analyse approfondie, promet la sécurité du capital et un rendement
adéquat."1 Notez que l'investissement, selon Graham, se compose
également de trois éléments:
vous devez analyser en profondeur une entreprise et la solidité
de ses activités sous-jacentes avant d'acheter ses actions;


vous devez vous protéger délibérément contre de graves
pertes;


vous devez aspirer à des performances «adéquates» et non
extraordinaires.


Un investisseur calcule la valeur d'un stock en fonction de la valeur de
ses activités. Un spéculateur parie qu'une action va augmenter de prix parce
que quelqu'un d'autre en paiera encore plus. Comme Graham l'a dit un jour,
les investisseurs jugent «le prix du marché selon des normes de valeur
établies», tandis que les spéculateurs «fondent [leurs] normes de valeur sur
le prix du marché».2 Pour un spéculateur, le flux incessant de cotations
boursières est comme l'oxygène; coupez-le et il meurt. Pour un investisseur,
ce que Graham a appelé les valeurs «cotées» importe beaucoup
moins. Graham vous invite à investir uniquement si vous êtes à l'aise de
posséder une action même si vous n'avez aucun moyen de connaître son
cours de bourse quotidien.3
Comme les jeux de casino ou les paris sur les chevaux, spéculer sur le
marché peut être excitant ou même gratifiant (si vous avez de la
chance). Mais c'est la pire façon imaginable de bâtir votre richesse. C'est
parce que Wall Street, comme Las Vegas ou l'hippodrome, a calibré les
chances pour que la maison l'emporte toujours, finalement, contre tous
ceux qui essaient de battre la maison à son propre jeu spéculatif.
D'un autre côté, investir est un type de casino unique - celui où vous ne
pouvez pas perdre à la fin, tant que vous ne jouez que selon les règles qui
mettent les chances en votre faveur. Les gens qui investissent gagnent de
l'argent pour eux-mêmes; les gens qui spéculent font de l'argent pour leurs
courtiers. Et c'est, à son tour, pourquoi Wall Street minimise constamment
les vertus durables de l'investissement et met en valeur l'appel criard de la
spéculation.
Dangereux à grande vitesse
Confondre spéculation et investissement, prévient Graham, est toujours une
erreur. Dans les années 1990, cette confusion a conduit à une destruction
massive. Presque tout le monde, semble-t-il, est tombé en panne de
patience à la fois, et l'Amérique est devenue la Nation de la spéculation,
peuplée de commerçants qui tiraient de stock en stock comme des
sauterelles sifflant dans un champ de foin d'août.
Les gens ont commencé à croire que le test d'une technique
d'investissement était simplement de savoir si elle «fonctionnait». S'ils

battaient le marché à n'importe quelle période, peu importe la dangerosité
ou la stupidité de leurs tactiques, les gens se vantaient d'avoir «raison».
Mais l'investisseur intelligent n’a aucun intérêt à avoir temporairement
raison. Pour atteindre vos objectifs financiers à long terme, vous devez
avoir raison de manière durable et fiable. Les techniques qui sont devenues
si à la mode dans les années 1990 - le day trading, l'ignorance de la
diversification, le retournement de fonds communs de placement chauds, à
la suite de «systèmes» de sélection de titres - semblaient fonctionner. Mais
ils n'avaient aucune chance de l'emporter à long terme, car ils ne
remplissaient pas les trois critères d'investissement de Graham.
Pour voir pourquoi les retours temporairement élevés ne prouvent rien,
imaginez que deux endroits sont à 130 miles l'un de l'autre. Si j'observe la
limite de vitesse de 65 mph, je peux parcourir cette distance en deux
heures. Mais si je conduis 130 mph, je peux y arriver en une heure. Si
j'essaye et que je survis, ai-je «raison»? Devriez-vous être tenté de l'essayer
aussi, parce que vous m'entendez me vanter que cela "a fonctionné"? Les
astuces flashy pour battre le marché sont à peu près les mêmes: en courtes
séquences, tant que votre chance tient, elles fonctionnent. Au fil du temps,
ils vous feront tuer.
En 1973, lorsque Graham a révisé pour la dernière fois The Intelligent
Investor, le taux de rotation annuel à la Bourse de New York était de 20%, ce
qui signifie que l'actionnaire type détenait une action pendant cinq ans
avant de la vendre. En 2002, le taux de rotation avait atteint 105% - une
période de détention de seulement 11,4 mois. En 1973, le fonds commun de
placement moyen a conservé un stock pendant près de trois ans; en 2002,
cette période de détention était tombée à seulement 10,9 mois. C'est
comme si les gestionnaires de fonds communs de placement étudiaient
leurs actions juste assez longtemps pour apprendre qu'ils n'auraient pas dû
les acheter en premier lieu, puis les vider rapidement et recommencer à
zéro.
Même les sociétés de gestion de fonds les plus respectées
s'inquiètent. Début 1995, Jeffrey Vinik, gérant de Fidelity Magellan (alors le
plus grand fonds commun de placement au monde), détenait 42,5% de ses
actifs dans des valeurs technologiques. Vinik a proclamé que la plupart de
ses actionnaires «ont investi dans le fonds pour des objectifs éloignés…. Je
pense que leurs objectifs sont les mêmes que les miens, et qu'ils croient,
comme moi, qu'une approche à long terme est la meilleure. "Mais six mois
après avoir écrit ces mots haut placés, Vinik a vendu presque toutes ses
actions technologiques, déchargeant près de 19 milliards de dollars en huit
semaines frénétiques. Voilà pour le «long terme»! Et en 1999, la division de

courtage à escompte de Fidelity incitait ses clients à négocier n'importe où,
à tout moment, à l'aide d'un ordinateur de poche Palm, ce qui était
parfaitement en phase avec le nouveau slogan de l'entreprise, «Chaque
seconde compte».
FIGURE 1-1
Stocks sur la vitesse

Et sur l'échange NASDAQ, le chiffre d'affaires a atteint la vitesse de
distorsion, comme le montre la figure 1-1.4
En 1999, les actions de Puma Technology, par exemple, ont changé de
mains en moyenne une fois tous les 5,7 jours. Malgré la devise grandiose du
NASDAQ - «Le marché boursier pour les cent prochaines années» beaucoup de ses clients pouvaient à peine conserver un stock pendant cent
heures.
Le jeu vidéo financier
Wall Street a fait du commerce en ligne un moyen instantané de faire de
l'argent: Discover Brokerage, la branche en ligne de la vénérable société
Morgan Stanley, a diffusé une publicité télévisée dans laquelle un chauffeur
de camion de remorquage débraillé prend un cadre à l'aspect
prospère. Repérant une photo d'une plage tropicale affichée sur le tableau
de bord, l'exécutif demande: «Vacances?» «En fait», répond le conducteur,
«c'est ma maison». Décontenancé, le costume dit: «On dirait une île». Avec
calme triomphe, le conducteur répond: "Techniquement, c'est un pays."
La propagande est allée plus loin. Le commerce en ligne ne prendrait
aucun travail et ne nécessiterait aucune réflexion. Une publicité télévisée
d'Ameritrade, le courtier en ligne, a montré deux femmes au foyer de retour
de jogging; l'une se connecte à son ordinateur, clique plusieurs fois sur la
souris et s'exclame: «Je pense que je viens de gagner environ 1 700 $!» Dans
une publicité télévisée pour la société de courtage Waterhouse, quelqu'un a

demandé à l'entraîneur de basket-ball Phil Jackson: «Vous savez quelque
chose sur le échange? »Sa réponse:« Je vais y arriver maintenant.
»(Combien de matchs les équipes de Jackson de la NBA auraient-elles
gagnées s'il avait mis cette philosophie à profit? D'une façon ou d'une autre,
ne sachant rien de l'autre équipe, mais disant:« Je suis prêt à les jouer dès
maintenant », cela ne ressemble pas à une formule de championnat.)
En 1999, au moins six millions de personnes effectuaient des
transactions en ligne - et environ un dixième d'entre elles faisaient du «day
trading», utilisant Internet pour acheter et vendre des actions à une vitesse
fulgurante. Tout le monde, de la diva du showbiz Barbra Streisand à
Nicholas Birbas, un ancien serveur de 25 ans dans le Queens, New York,
jetait des actions comme des charbons vivants. «Avant», se moquait Birbas,
«j'investissais sur le long terme et j'ai découvert que ce n'était pas
intelligent.» Maintenant, Birbas a échangé des actions jusqu'à 10 fois par
jour et devrait gagner 100 000 $ en un an. "Je ne supporte pas de voir le
rouge dans ma colonne des profits ou pertes", a frémi Streisand dans une
interview avec Fortune. «Je suis le Taureau le taureau, donc je réagis au
rouge. Si je vois du rouge, je vends mes stocks rapidement. »5
En versant des données continues sur les stocks dans les bars et les
salons de coiffure, les cuisines et les cafés, les taxis et les arrêts de camions,
les sites Web financiers et la télévision financière ont transformé la bourse
en un jeu vidéo national sans escale. Le public se sentait plus informé que
jamais sur les marchés. Malheureusement, alors que les gens se noyaient
dans les données, les connaissances étaient introuvables. Les actions sont
devenues entièrement dissociées des sociétés qui les avaient émises - de
pures abstractions, juste des taches se déplaçant sur un téléviseur ou un
écran d'ordinateur. Si les blips montaient, rien d'autre n'avait d'importance.
Le 20 décembre 1999, Juno Online Services a dévoilé un plan d'affaires
novateur: perdre exprès autant d'argent que possible. Juno a annoncé
qu'elle offrirait désormais tous ses services de vente au détail gratuitement
- sans frais pour le courrier électronique, sans frais pour l'accès à Internet et qu'elle dépenserait des millions de dollars de plus en publicité au cours
de la prochaine année. Sur cette déclaration de hara-kiri d'entreprise, les
actions de Juno ont grimpé de 16,375 $ à 66,75 $ en deux jours.6
Pourquoi prendre la peine de savoir si une entreprise était rentable, ou
quels biens ou services une entreprise a produits, ou qui était sa direction,
ou même quel était le nom de l'entreprise? Tout ce que vous devez savoir
sur les actions est le code accrocheur de leurs symboles boursiers: CBLT,
INKT, PCLN, TGLO, VRSN, WBVN.7 De cette façon, vous pourriez les acheter

encore plus rapidement, sans le délai de deux secondes embêtant de les
rechercher sur un moteur de recherche Internet. À la fin de 1998, le stock
d'une petite entreprise d'entretien d'immeubles rarement négociée, Temco
Services, a presque triplé en quelques minutes avec un volume
record. Pourquoi? Dans une forme bizarre de dyslexie financière, des
milliers de commerçants ont acheté Temco après avoir confondu son
symbole boursier, TMCO, avec celui de Ticketmaster Online (TMCS), un
chouchou d'Internet dont les actions ont commencé à se négocier
publiquement pour la première fois ce jour-là.8
Oscar Wilde a plaisanté en disant qu'un cynique "connaît le prix de tout
et la valeur de rien". Selon cette définition, le marché boursier est toujours
cynique, mais à la fin des années 1990, cela aurait choqué Oscar luimême. Une seule opinion à moitié cuite sur le prix pourrait doubler les
actions d'une entreprise, même si sa valeur n'était pas examinée. À la fin de
1998, Henry Blodget, analyste à CIBC Oppenheimer, a averti que «comme
pour toutes les valeurs Internet, une évaluation est clairement plus un art
qu'une science.» Puis, ne citant que la possibilité d'une croissance future, il
a augmenté son «objectif de prix» sur Amazon.com de 150 $ à 400 $ d'un
seul coup. Amazon.com a grimpé de 19% ce jour-là et, malgré la
protestation de Blodget que son objectif de prix était une prévision d'un an,
a grimpé de 400 $ en seulement trois semaines. Un an plus tard, l'analyste
de PaineWebber, Walter Piecyk, a prédit que l'action Qualcomm atteindrait
1 000 $ par action au cours des 12 prochains mois. Le titre - déjà en hausse
de 1 842% cette année-là - a grimpé de 31% ce jour-là, atteignant 659 $
l'action.9
De la formule au fiasco
Mais le commerce comme si votre slip était en feu n'est pas la seule forme
de spéculation. Tout au long de la dernière décennie, une formule
spéculative après l'autre a été promue, popularisée, puis mise de côté. Ils
partageaient tous quelques traits — c'est rapide! C'est facile! Et cela ne fera
pas un peu mal! - et tous ont violé au moins une des distinctions de Graham
entre investir et spéculer. Voici quelques-unes des formules à la mode qui
sont tombées à plat:
Encaissez sur le calendrier. L '«effet de janvier» - la tendance
des petites actions à réaliser de gros gains au début de l'année - a
été largement promu dans les articles savants et les livres
populaires publiés dans les années 80. Ces études ont montré que si
vous accumuliez de petits stocks dans la seconde moitié de
décembre et les mainteniez en janvier, vous battriez le marché de


cinq à 10 points de pourcentage. Cela a étonné de nombreux
experts. Après tout, si c'était aussi simple, tout le monde en
entendrait sûrement parler, beaucoup de gens le feraient et
l'opportunité s'évanouirait. Qu'est-ce qui a provoqué la secousse de
janvier? Tout d'abord, de nombreux investisseurs vendent leurs
actions les plus minables en fin d'année pour bloquer des pertes qui
peuvent réduire leurs factures fiscales. Deuxièmement, les
gestionnaires de fonds professionnels deviennent plus prudents à
l'approche de la fin de l'année, cherchant à préserver leur
surperformance (ou à minimiser leur sous-performance). Cela les
rend réticents à acheter (ou même à conserver) un stock en
baisse. Et si un titre sous-performant est également petit et obscur,
un gestionnaire de portefeuille sera encore moins désireux de le
montrer dans sa liste de fin d'année. Tous ces facteurs transforment
les petites actions en bonnes affaires momentanées; lorsque les
ventes liées à l'impôt cessent en janvier, elles rebondissent
généralement, produisant un gain robuste et rapide. L'effet de
janvier n'a pas disparu, mais il s'est affaibli. Selon le professeur de
finance William Schwert de l'Université de Rochester, si vous aviez
acheté de petits stocks fin décembre et les avez vendus début
janvier, vous auriez battu le marché de 8,5 points de pourcentage
de 1962 à 1979, de 4,4 points de 1980 à 1989 et de 5,8 points de
1990 à 2001.
10

Au fur et à mesure que de plus en plus de gens apprenaient l'effet
de janvier, de plus en plus de commerçants achetaient de petites
actions en décembre, ce qui les rendait moins une affaire et
réduisait ainsi leurs rendements. En outre, l'effet de janvier est le
plus important parmi les plus petites actions, mais selon Plexus
Group, la principale autorité en matière de frais de courtage, le coût
total d'achat et de vente de ces actions minuscules peut représenter
jusqu'à 8% de votre investissement. 11 Malheureusement, lorsque
vous aurez fini de payer votre courtier, tous vos gains sur l'effet de
janvier disparaîtront.
Faites simplement «ce qui fonctionne». En 1996, un obscur
gestionnaire financier nommé James O'Shaughnessy a publié un
livre intitulé What Works on Wall Street. Dans ce document, il a
soutenu que «les investisseurs peuvent faire beaucoup mieux que le
marché». O'Shaughnessy a fait une affirmation stupéfiante: de 1954
à 1994, vous auriez pu transformer 10 000 $ en 8 074 504 $,


battant le marché de plus de 10 fois - une imposante Rendement
annuel moyen de 18,2%. Comment? En achetant un panier de 50
actions avec les rendements les plus élevés sur un an, cinq années
consécutives de hausse des bénéfices et des cours de bourse
inférieurs à 1,5 fois leurs revenus d'entreprise.12 Comme s'il était
l'Edison de Wall Street, O'Shaughnessy a obtenu le brevet américain
n ° 5 978 778 pour ses «stratégies automatisées» et a lancé un
groupe de quatre fonds communs de placement sur la base de ses
conclusions. À la fin de 1999, les fonds avaient aspiré plus de 175
millions de dollars du public - et, dans sa lettre annuelle aux
actionnaires, O'Shaughnessy a déclaré: «Comme toujours, j'espère
qu'ensemble, nous pourrons atteindre nos objectifs à long terme en
restant le cours et s'en tenir à nos stratégies d'investissement
éprouvées. " Mais" ce qui fonctionne à Wall Street "a cessé de
fonctionner juste après O'Shaughnessy l'a annoncé. Comme le
montre la figure 1-2, deux de ses fonds ont si mal coulé qu'ils ont
fermé au début de 2000, et le marché boursier global (tel que
mesuré par l'indice S & P 500) a bloqué tous les fonds
O'Shaughnessy presque sans arrêt pendant près de quatre ans.
fonctionnement.

FIGURE 1-2

Ce qui fonctionnait à Wall Street…

En juin 2000, O'Shaughnessy s'est rapproché de ses propres «objectifs à
long terme» en remettant les fonds à un nouveau gestionnaire, laissant ses